來(lái)源:《中國(guó)外匯》2023年第22期

作者:何曉峰 王倩 閆明

依據(jù)打分后的貨幣等級(jí)劃分結(jié)果，企業(yè)可將貨幣組合劃分為A、B、C、D四類。其中政策管制少、流動(dòng)性好、交易便利的，企業(yè)可將其劃為A類貨幣，并在日常交易與結(jié)算中盡量多選A類貨幣。

跨國(guó)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)涉及多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，通常在海外區(qū)域中心還會(huì)設(shè)立生產(chǎn)、銷售、研發(fā)及投資主體，企業(yè)日常收付款及投融資幣種日趨多元化，這對(duì)企業(yè)的多幣種風(fēng)險(xiǎn)管理能力帶來(lái)重大挑戰(zhàn)。鑒于不同幣種的匯率波動(dòng)幅度、可自由兌換程度以及在企業(yè)使用的規(guī)模均有較大差異，跨國(guó)企業(yè)可依據(jù)貨幣管理難度的不同對(duì)多幣種進(jìn)行分層分類管理，為后續(xù)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理提供有效支持。筆者主要探討如何通過(guò)分級(jí)打分的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)跨國(guó)企業(yè)的貨幣組合管理。

構(gòu)建貨幣分層分類的多維評(píng)估體系

跨國(guó)企業(yè)的貨幣組合管理分兩步走，第一步是對(duì)貨幣組合進(jìn)行分層分類，將貨幣組合的影響因素細(xì)化至各風(fēng)險(xiǎn)因子，以便建立多維度的評(píng)估體系。第二步是對(duì)各貨幣的風(fēng)險(xiǎn)因子分級(jí)打分，加總每種幣種得分，為貨幣劃分不同的管理等級(jí)。

第一步，企業(yè)可構(gòu)建包含三個(gè)層級(jí)兩維六類多因子結(jié)構(gòu)。具體來(lái)說(shuō)，第一層依據(jù)不同觀察角度劃分，包含外部因素和內(nèi)部因素兩個(gè)維度；第二層按風(fēng)險(xiǎn)因素大類劃分，共包含六大風(fēng)險(xiǎn)類別；第三層是六大風(fēng)險(xiǎn)類別下的細(xì)分風(fēng)險(xiǎn)因子。上述三個(gè)層次，層層遞進(jìn)，逐級(jí)拆解，最終涵蓋絕大部分影響貨幣組合的風(fēng)險(xiǎn)因子。

外部因素

外部因素主要選取了國(guó)家信用風(fēng)險(xiǎn)、金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和政治政策風(fēng)險(xiǎn)三類，三大風(fēng)險(xiǎn)類別又包含若干風(fēng)險(xiǎn)因子，具體來(lái)看：

一是國(guó)家信用風(fēng)險(xiǎn)，下分兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，可選國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)最新一期評(píng)級(jí)結(jié)果，若評(píng)級(jí)結(jié)果有差異，可按等權(quán)重計(jì)算平均評(píng)級(jí)結(jié)果；（2）信用保險(xiǎn)公司對(duì)該國(guó)的最高承保比例，可參考一家或多家信用保險(xiǎn)公司給出的最高承保比例。

二是金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，下分五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）匯率波動(dòng)率，該貨幣相對(duì)美元的年化波動(dòng)率；（2）外匯兌換自由度，通過(guò)是否可自由兌換為美元、歐元、人民幣等主流結(jié)算貨幣，兌換額度是否有限制，本地市場(chǎng)外匯兌換買賣價(jià)差等多角度評(píng)判；（3）貨幣是否有離岸市場(chǎng)，如有離岸市場(chǎng)可便利的歸集資金并選擇價(jià)格更好的市場(chǎng)完成外匯兌換，但同時(shí)要考慮離岸和在岸市場(chǎng)的流動(dòng)差異是否大；（4）外匯套保成本和便利性，主要考察用簡(jiǎn)單衍生品做外匯敞口套保的成本；（5）本地融資成本和便利性，主要為考察通過(guò)自然對(duì)沖方式管理外匯風(fēng)險(xiǎn)是否可行和成本企業(yè)是否可接受，對(duì)于在當(dāng)?shù)赜猩a(chǎn)經(jīng)營(yíng)或研發(fā)支出的企業(yè)可以通過(guò)融資方式抵消本地幣收款風(fēng)險(xiǎn)。

三是政治政策風(fēng)險(xiǎn)，下分三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）政治和營(yíng)商環(huán)境穩(wěn)定性；（2）匯率制度，當(dāng)?shù)貐R率制度是否能夠保持匯率韌性，是否有助于抵抗匯率波動(dòng)；（3）外匯衍生品相關(guān)政策，是否針對(duì)各類衍生品都有較完善的監(jiān)管制度，稅收政策對(duì)外匯套保管理是否友好。

內(nèi)部因素

內(nèi)部因素主要選取了生產(chǎn)模式、銷售模式和資金模式三大類因素，三大類風(fēng)險(xiǎn)下又包含若干的風(fēng)險(xiǎn)因子，具體來(lái)看：

一是生產(chǎn)模式，下分三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）是否自建或合資設(shè)立工廠，尤其合資建廠涉及到的管理分歧問(wèn)題需要考慮；（2）是否通過(guò)本地代工廠生產(chǎn)，生產(chǎn)過(guò)程中匯率波動(dòng)對(duì)生產(chǎn)成本和銷售價(jià)格的影響如何管理和分?jǐn)偅唬?/span>3）本地生產(chǎn)的模式，是比較簡(jiǎn)單的組裝模式還是更為復(fù)雜的生產(chǎn)模式。

二是銷售模式，下分三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）渠道長(zhǎng)度，直供模式中間環(huán)節(jié)少，便于企業(yè)把控外匯波動(dòng)對(duì)銷售利潤(rùn)的影響，如果中間有代理商，代理層級(jí)的多少就會(huì)影響管理效果；（2）銷售賬期，與當(dāng)?shù)卮淼慕Y(jié)算是否有賬期、賬期的長(zhǎng)短、是否通過(guò)保理加速回款等均會(huì)影響應(yīng)收賬款的賬期；（3）整體營(yíng)運(yùn)周期，產(chǎn)成品的各項(xiàng)成本和費(fèi)用相對(duì)固定，若營(yíng)運(yùn)周期長(zhǎng)則可能因匯率波動(dòng)導(dǎo)致無(wú)法實(shí)現(xiàn)既定的利潤(rùn)目標(biāo)，讓企業(yè)陷入漲價(jià)保利潤(rùn)還是虧損保市場(chǎng)份額的兩難選擇中。

三是資金模式，主要考慮注冊(cè)資金規(guī)模和資金回流周期兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子：（1）注冊(cè)資金規(guī)模越大，未來(lái)面臨的匯兌損失可能越大；（2）資金回流周期，是指在正常經(jīng)營(yíng)情況下，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)生應(yīng)收賬款至最后向母公司回款的周期，資金回流周期越短，越好管理本地幣外匯風(fēng)險(xiǎn)。

建立貨幣分級(jí)打分規(guī)則

建立貨幣分層分類的多維評(píng)估體系后，就可啟動(dòng)第二步，對(duì)不同貨幣進(jìn)行分級(jí)打分，可以打分卡形式體現(xiàn)。打分卡采用定量與定性相結(jié)合的方法。貨幣評(píng)估體系中最末端的貨幣風(fēng)險(xiǎn)因子，可依據(jù)企業(yè)自身不同幣種管理難度分為五檔，按照易于管理得分高、難以管理得分低的規(guī)則打分，最高分記為100分（容易管理），最低分記為20分（難以管理），每隔20分一檔，共計(jì)五檔。

外部因素的分級(jí)打分規(guī)則

外部因素中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)在表格中列舉的是標(biāo)普的評(píng)級(jí)（見(jiàn)表1），其他機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)請(qǐng)選用同等級(jí)的結(jié)果代替。而匯率波動(dòng)率、外匯套保成本率、融資成本率和融資額度及便利性等，因企業(yè)自身情況不同劃分標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)有所差異，表1數(shù)值劃分僅做參考，企業(yè)可根據(jù)自身情況設(shè)定適合的標(biāo)準(zhǔn)。

內(nèi)部因素的分級(jí)打分規(guī)則

依據(jù)跨國(guó)企業(yè)所處行業(yè)、生產(chǎn)和銷售模式的不同，資金在企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)的流轉(zhuǎn)周期也不盡相同，跨國(guó)企業(yè)可結(jié)合所處行業(yè)和自身經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)對(duì)貨幣分級(jí)做出調(diào)整（見(jiàn)表2）。

各因素權(quán)重及貨幣等級(jí)劃分

設(shè)立分級(jí)打分規(guī)則后，跨國(guó)公司需要對(duì)內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)、六個(gè)風(fēng)險(xiǎn)大類及每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素子項(xiàng)給出各自權(quán)重（見(jiàn)表3）。將打分權(quán)重加總后得出最終總分?jǐn)?shù)，并依據(jù)總分劃分為貨幣等級(jí)。具體劃分標(biāo)準(zhǔn)：80—100分對(duì)應(yīng)A類貨幣，60—80分對(duì)應(yīng)B類貨幣，30—60分對(duì)應(yīng)C類貨幣，30分以下對(duì)應(yīng)D類貨幣（見(jiàn)表4）。

貨幣分級(jí)打分結(jié)果的應(yīng)用

依據(jù)打分后的貨幣等級(jí)劃分結(jié)果，企業(yè)可將貨幣組合劃分為A、B、C、D四類。其中，受政策管制少、流動(dòng)性好、交易便利的貨幣，企業(yè)可將其劃為A類貨幣，并在日常交易與結(jié)算中盡量多選A類貨幣。而政策管制多、流動(dòng)性差、交易不便的貨幣則可劃為D類貨幣，應(yīng)盡量避免使用D類貨幣，若確實(shí)業(yè)務(wù)所需，可考慮額外的風(fēng)險(xiǎn)管理措施。具體來(lái)看：

一是采購(gòu)貨幣的選擇。對(duì)跨國(guó)制造企業(yè)來(lái)說(shuō)，企業(yè)的集中采購(gòu)平臺(tái)與供應(yīng)商簽訂商務(wù)合同時(shí)，面臨幣種選擇問(wèn)題，可優(yōu)先選擇與其主體財(cái)務(wù)報(bào)表本位幣相同的貨幣作為采購(gòu)合同的計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣，以規(guī)避外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，若供應(yīng)商對(duì)合同貨幣有特殊要求，可盡量選擇A類貨幣，避免使用D類貨幣。

二是集團(tuán)間結(jié)算貨幣的選擇。企業(yè)在境外設(shè)立銷售平臺(tái)，并通過(guò)銷售平臺(tái)統(tǒng)一向海外子公司銷售產(chǎn)品，則集團(tuán)內(nèi)部的公司間貿(mào)易可盡量選擇A類和B類貨幣作為結(jié)算幣種，避免使用C類和D類貨幣進(jìn)行結(jié)算，尤其是避免本國(guó)對(duì)貨幣匯出有嚴(yán)格審核或繁瑣流程的幣種。C、D兩類貨幣通常匯率波動(dòng)大、套保成本高，后續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)管理成本也高，要盡量縮短此類貨幣的回款時(shí)間，或直接換成主流貨幣為佳。

三是定價(jià)貨幣的管理。為降低渠道成本，向終端客戶提供更具競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品售價(jià)，企業(yè)通常會(huì)選擇在目標(biāo)市場(chǎng)所在地設(shè)立銷售公司，由此企業(yè)也將面對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)當(dāng)?shù)刎泿诺幕乜罴皡R率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在貨幣分級(jí)管理模式下：企業(yè)可以對(duì)A類貨幣進(jìn)行一定比例的套保并對(duì)未套保部分進(jìn)行全生命周期的定價(jià)管理，即要在定價(jià)中充分考慮未套保部分在回款之前的匯率波動(dòng)影響；對(duì)于港幣以外的B類貨幣，企業(yè)除在定價(jià)時(shí)通過(guò)套保工具對(duì)沖部分風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)未套保部分加入?yún)R率風(fēng)險(xiǎn)因子外，還要保留在生命周期內(nèi)按一定頻率、定期調(diào)整其匯率風(fēng)險(xiǎn)因子和終端售價(jià)的權(quán)利，以削減匯率大幅波動(dòng)時(shí)因匯率風(fēng)險(xiǎn)因子失效可能帶來(lái)的影響；對(duì)于C類和D類貨幣，由于套保成本通常較高，通常C、D兩類貨幣要在外匯套保對(duì)沖及本地融資對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)間進(jìn)行權(quán)衡，選擇更低成本對(duì)沖方式以鎖定匯率風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)未套保部分，考慮到貨幣的高波動(dòng)性其匯率風(fēng)險(xiǎn)因子不能太低，可以采取比B類貨幣更高的頻率進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)因子和終端售價(jià)調(diào)整，以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)、確保回款安全。

四是幣種套保比例設(shè)定。通常A、B類貨幣因其具備流動(dòng)性好、交易成本低的特性，可以更多考慮運(yùn)用衍生工具進(jìn)行對(duì)沖；C、D類貨幣通常流動(dòng)性差、交易成本高，匯率波動(dòng)性也比較高，因此既不能單純靠提高套保比例對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，又不能放任敞口不管，需要細(xì)分具體情況進(jìn)行套保比例的設(shè)定。

在日常實(shí)踐中，跨國(guó)企業(yè)可每年對(duì)貨幣分級(jí)內(nèi)外部因素進(jìn)行回顧總結(jié)，根據(jù)外部環(huán)境和公司經(jīng)營(yíng)情況，適度調(diào)整打分因素及其打分權(quán)重，并依據(jù)新的標(biāo)準(zhǔn)更新打分卡。個(gè)別貨幣由于突發(fā)因素沖擊導(dǎo)致劇烈變動(dòng)、且影響因素短期難以消除的，可及時(shí)調(diào)整貨幣分級(jí)，并調(diào)整與該級(jí)別相應(yīng)的采購(gòu)合同、公司間合同、定價(jià)規(guī)則以及幣種套保比例，靈活應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化，以避免企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理陷入僵化。